תנודתיות

הסחירות הגבוהה והנזילות בשילוב עם דעות ההמונים על שווי החברה, יוצרת תנודתיות בשווי המנייה.

יש חברות יציבות שהתנודתיות בערכן היא של 1% ביום מסחר שגרתי, יש חברות שנסיקה וירידה יומית של 5% ביום הוא דבר שבשגרה, וישנן מניות שעשויות לשנות שווי של עשרות אחוזים. (השתוללות של ממש ללא כל סיבה.) ממש כך! אפשר לקחת דוגמא ממניית ברנמילר (קישור).

בהגייה המקצועית תנודתיות נקראת: ‘סטיית תקן’.

לרוב, בשוק ההון אין רצף עליות, יש תנודתיות. יום עולה יום יורד. העליות שקובעות שיא חדש בשווי חברה הינן נחלתו של חלק קטן של הזמן.

תשואת אחוזים

לפני שנתקדם נבין את הדבר הבא: השקעות מניבות תשואה באחוזים ולא סכומים. כך למשל חברה קטנה ששוויה מיליון ₪ תניב 100,000 ₪ שהם 10% משוויה. לעומתה חברה ששווה מיליארד תניב 100 מיליון שהם גם כן 10% משוויה.

השפעת הירידות על ההשקעה

השינוי באחוזים הוא קריטי להשקעה. גם בגלל אפקט ריבית דריבית. וגם בגלל העובדה המתמטית שהשפעת הירידות על ההשקעה, גדולה מההשפעה של העליות.

להמחשה, נניח שמניית בזק ירדה ביום ראשון ב10%, מ100 ₪ ל90 ₪.

ביום שני מניית בזק חזרה ועלתה 10%, כעת שווי מניית בזק הוא רק 99 ₪.

יוצא אם כן ש10% אחוז כלפי מטה הם 10 ₪. לעומת זאת 10% כלפי מעלה הם רק 9 ₪.

אם התהליך התנודתיות יחזור על עצמו מספר רב של פעמים. שווי מניית בזק ישחק מאוד.  אבל.. לא יאבד לגמרי. הירידות כלפי מטה יעצרו בסוף כי בזק שווה כ12 מיליארד…

שווי חברת בזק יאבד, רק אם בזק תפשוט רגל וכדומה

בשורה התחתונה השוק ידע לתמחר את שווי החברה. תנודות שווי החברות בשוק ההון דומות הן לגלי הים ואין להתפעל מהן.

תשואת נגזרים

אך מי שמחזיק בקרן ממונפת ולא בנכס הבסיס, אין לו הבטחה שכספו לא יתאדה…

בפרק א הוסבר היטב שמשקיע המחזיק בנגזרים, מחזיק רק בתשואה של החברה. ולא בערכה.

הדבר הזה לא אמור להטריד את המשקיע. בשורת הסיכום המשקיע רכש את תשואת החברה ויקבל תשואה זהה לחברו המחזיק במנייה. (נכס הבסיס)

תשואת קרן ממונפת

מכיון שקרן ממונפת משקיעה בנכס שיש בו תנודתיות יום יומית.

והקרן גם מבצעת את השלבים הבאים:

1. מינוף באמצעות נגזרים. (אחזקת נגזרים יותר מערך תיק ההשקעות)
2. מימוש רווח בכל יום.

וזהו מתכון לשחיקת ערך ההשקעות עד להעלמות מוחלטת!

השלב הראשון הוסבר היטב בפרק א בסדרה; קרן ממונפת לא מחזיקה בנכס הבסיס, אלא רק בנגזרים. ומחזיקה נגזרים בערך כפול ויותר משווי ההשקעה.

מימוש רווח כל יום

השלב השני יוסבר כעת בפרק הנוכחי. נמחיש:

נניח שהמדד הנעקב הניב במשך שלושת הימים האחרונים כך: יום א’ עלה 10%, יום ב’ ירד 10%-, וביום ג’ חזר לעלות 10%. כבר הבנו קודם שהתשואה גם בנכס הבסיס לא תהיה 10% אלא רק 8.9%.

אך כאן נוסיף פרט לחישוב שקרן ממונפת פי 2, לא תניב פי 2 מ8.9% שהן 17.8%, אלא רק 15.2%!

1.6% פחות מהתשואה הכפולה!

מינוף יומי

כאמור, קרן ממונפת מממשת רווח/הפסד מידי יום. כלומר, קרן ממונפת פי 2, רוצה למנף פי 2 במדויק ולכן היא מממשת רווח/הפסד מידי יום.

כך למשל אם ביום מסוים המדד הנעקב עלה ב2%, הקרן תממש את הרווח (4%) בסוף היום ותקנה נגזרים פי 2 משוויה העדכני. כך ביום הבא של המסחר הקרן תהיה ממונפת פי 2 על כל שווי נכסיה, גם על תשואות האתמול.

אם במשך תקופה ארוכה נכס הבסיס ירד יום אחד ב3%- ועלה למחרת ב 3%, כך יום אחר יום במשך תקופה ארוכה. תוחלת הישרדות של הקרן הממונפת היא 0. כלומר הקרן תשחק אט אט ותעלם.

תהליך ההעלמות יקרה למרות שנכס הבסיס (-מדד המניות) לא ירד בערכו ואולי אפילו עלה אך קרן ממונפת על אותו מדד מניות תרד לאיטה.

גרירת תנודתיות – קרן ממונפת מול קרן לא ממונפת

נציג 2 תרחישים:

תרחיש א: בנכס הבסיס הייתה תנודתיות יום א’, ירידה 3%-. יום ב’, עלייה 3.1%. כך במשך 300 ימי מסחר יום עולה ויום יורד.

סיכום תשואות:

תשואת קרן סל לא ממונפת: 1.1%

תשואת קרן סל ממונפת פי 2: 22.8%-

תשואת קרן סל ממונפת פי 3: 55.4%- !!

להמחשה ויזואלית: צפו.

תרחיש ב: בנכס הבסיס הייתה תנודתיות יום א’, ירידה 3%-. יום ב’, עלייה 3.2%. כך במשך 300 ימי מסחר יום עולה ויום יורד.

סיכום תשואות:

תשואת קרן סל לא ממונפת: 16.9%.

תשואת קרן סל ממונפת פי 2: 2.4%.

תשואת קרן סל ממונפת פי 3: 32.7%- !!

להמחשה ויזואלית צפו.

כמובן שתרחיש של תנודתיות עקבית למשך תקופה ארוכה הוא לא קרוב למציאות. אך כאמור תנודות זהו המאפיין העיקרי של שוק ההון. זאת למרות ששוק ההון עולה בטווח הארוך.

עם זאת חשוב לציין שבמבחן המציאות תשואת הקרן SSO שמכפילה את תשואת מדד S&P 500 פי 2 הייתה טובה יותר מתשואת מדד S&P 500 TR. (מקור)

פתרון החידה

כעת נוכל לקבל פתרון לחידה שהשארנו פתוחה בסוף פרק פרק ב; איך יתכן שבשנים 2011 ו2015 קרן ממונפת פי 2 הציגה תשואות שליליות, בעוד שמדד S&P 500 עלה?

כעת התשובה עולה מאליה.. התשובה בשתי מילים היא: “גרירת – תנודתיות”. אבל לא רק זאת, ישנם גם ‘דמי ניהול’. (הרחבה מיד)

קרן ממונפת – חודשי

כדי להימנע מאפקט ‘גרירת תנודתיות’ בטווח הקצר, ישנן מעט קרנות שעושות איזון חודשי. כלומר, את מימוש הרווח/הפסד (מועד האיזון), עושים רק ביום האחרון של כל חודש.

תשואת קרן ממונפת חודשית מול ממונפת יומית

קרן הממונפת חודשית בטווח של חודש החל מ1 לחודש עד סוף החודש. תניב כך:

בתרחיש של גרירת תנודתיות במשך החודש, המדד עלה וירד לסירוגין והמדד סיים את החודש ללא שינוי – המשקיע בקרן לא הפסיד ולא הרוויח. ממש כמו נכס הבסיס (מלבד דמי הניהול) בשונה מקרן ממונפת יומית שתרשום הפסד. זאת מעלתה של קרן ממונפת חודשית.

אך בתרחיש של עלייה מתמדת או ירידה מתמדת קרן ממונפת חודשית תניב פחות ממונפת יומית.

כך בתרחיש של עלייה מתמשכת במשך החודש  – קרן ממונפת חודשית תניב תשואה פחות טובה מקרן במינוף יומי. בעוד שבקרן ממונפת יומית הקרן ממישה רווחים ומינפה מחדש לפי שיוויה העדכני וכך נהנתה שוב ושוב מאפקט ריבית דריבית, קרן חודשית לא עשתה את המינוף החוזר.

וכן אם במשך החודש הייתה ירידה מתמשכת – קרן ממונפת חודשית תפסיד יותר מקרן במינוף יומי. כי אי מימוש ההפסד מידי יום גרם להפסד פי 3 מערך המינוף הגבוה בתחילת החודש.

יוצא שהתועלת הנגזרת מקרן עם איזון חודשי היא בתרחיש של גרירת תנודתיות תוך חודשית. אך הקרן לא יעילה באופן של ירידה מתמשכת או עלייה מתמשכת. לסיכום: אין משקל משמעותי להעדיף אחזקת קרן כזאת.

בעבר הייתה קרן ממונפת על S&P 500 פי 2 חודשי, סימולה: SPLX. (לא פעיל. היה פעיל בין השנים 2014-2018)

דמי ניהול

לפני ההסבר אודות דמי הניהול חשוב לציין:

משקיעים רבים לא מיחסים חשיבות לדמי הניהול המשולמים לבית ההשקעות, מבחינתם זאת עלות זניחה יחסית לתשואה. אבל האמת היא שדמי הניהול הולמים בתשואה מהלומה קשה. למעשה דמי ניהול זאת תשואה שלילית מובטחת, בעוד שהתשואה החיובית אינה מובטחת. פגיעת דמי הניהול בצבירה עלולה להיות קשה אף יותר מפגיעת המס. ניתן לחשב את דמי הניהול במחשבון ולהבין את המשמעות.

זאת הייתה הקדמה קצרה לגבי קרנות סל רגילות, אבל בקרנות ממונפות דמי הניהול יקרים משמעותית.

בארץ, דמי הניהול לרוב יקרים ועשויים להגיע ליותר מ3.5%!

קרן ממונפת שדמי הניהול שלה “זולים” (פחות מ2%), זה כנראה בגלל שהיא חדשה, ומבקשת לגייס משקיעים. ככל הנראה במשך הזמן תייקר הקרן את דמי הניהול, דבר שיגרום ל’מלכודת מס’ למשקיעים לטווח ארוך.

לעומת זאת בקרנות ממונפות המונפקות בארצות הברית, משלמים דמי ניהול זולים משמעותית, סביב ה1% ואפילו מעט פחות. כמובן שגם אלו דמי ניהול יקרים ואפילו יקרים מאוד. רק בהשוואה לקרנות הישראליות, הן זולות.

ריבית

בנוסף בקרן ממונפת מחושב עלות הריבית.

סיכום

לסיכום ישנם 2 חסרונות שממעטים את תשואת קרן ממונפת: 1. גרירת תנודתיות. 2. דמי ניהול יקרים. 3. הריבית.

כאשר אנחנו קונים קרנות סל על מדדים בפיזור רחב, אנחנו מניחים שהשוק יעלה בטווח הארוך. וזה מובן. אבל כשאנחנו משקיעים בקרן ממונפת, אנחנו צריכים להניח גם שהשוק יעלה באופן שישפיע חיובי על קרנות ממונפות על אף גרירת התנודתיות ודמי הניהול.

וכמובן מקווים שהמינוף לא יבוא יותר מידי לרעתנו בתקופות של ירידות.

תמחור שגוי

נקודה נוספת שצריך להתייחס אליה היא שמכיוון שקרנות סל ממונפות לעיתים הן קרנות סגורות, כלומר יש מספר סגור של יחידות ולא מונפקות יחידות חדשות. יכול להיווצר מצב של תמחור שגוי (ארביטראז’) במהלך המסחר התוך יומי. אם משקיע ירצה למכור בזול או יהיה מוכן לקנות ביוקר בעוד שנכס הבסיס לא עלה בהתאמה. ועד שעושה השוק יתקן את המחיר לשווי נכסי הקרן (NAV) יהיה עיוות במחיר. אבל זאת נקודה זניחה למשקיע לטווח ארוך.

סיום

סיימנו אם כן את פרק ג’ בהבנת השפעת גרירת התנודתיות ודמי הניהול על הקרנות הממונפות.

בפרק הבא יוסבר אודות ‘סיכון רצף התשואות’. והאם בקרן ממונפת רצף התשואות הוא לטובת המשקיע, או לרעתו. 

לקרנות ממונפות/פרק ד’>>>